聚胶股份(301283)：全球业务布局顺利推进 新工厂转固致短期盈利承压

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4月24日晚，公司发布2022年年报及2023年一季报，22年公司实现营业收入13.51亿元，同比增长28.18%；实现归属于上市公司股东的净利润0.87亿元，同比增长59.37%；拟向全体股东每10股派发现金红利5元。

23年一季度营业收入3.85亿元，同比增长24.10%；归母净利润1523万元，同比增长24.65%；扣非后归母净利润1102万元，同比下降3.91%。

海外业务快速扩张，业绩大幅增长

22年公司业绩同比大幅增长，主要系公司加速拓展海外市场，22年公司实现海外收入6.51亿元，同比增长62.20%，占当期营业收入48.19%；海外高端市场的拓展也拉动了公司毛利率的提升，公司综合毛利率同比增长了2.06pct至15.67%。23年海运费下降及海外业务拓展有望进一步提振盈利。

波兰基地投产但尚未盈利，一季报业绩低于预期22年Q4与23年Q1公司单季度营收持续增长，而归母净利润较22年Q3却有明显下滑，公司三费费用虽有提升但并未造成过于沉重的负担，我们认为盈利不及预期主要系波兰基地投产转固，前期生产运行费用成本较高、生产设备开始折旧而新产线初期利用率较低提升所致。公司波兰工厂于2022年11月正式投产，当年公司在建工程转固1.65亿元。随着波兰工厂操作培训、客户认证等工作稳步推进，波兰工厂产量及盈利能力有望较快改善。

渠道壁垒明显，全球布局顺利推进

公司成立十年坚持创新，产品质优客广，已进入宝洁、日本大王、维达、尤妮佳等下游十大头部客户的供应链。22年公司全球步伐取得突破，广州12万吨新工厂也于2022年10月动工建设并计划于24年春投产，并考虑适时在墨西哥投建北美生产基地，产能的高速增长有望加速公司国产替代进程。

盈利预测、估值与评级

我们预计公司2023-25年收入分别为17/24/31亿元（23-24年预测前值为18/22亿元），对应增速分别为28%/39%/30%，归母净利润分别为1.4/2.6/3.9亿元（23-24年前值为1.9/2.9亿元），对应增速62%/86%/49%，EPS分别为1.76/3.27/4.87亿元。鉴于公司渠道壁垒深厚、积极扩产且国产替代空间广阔，并参考可比公司估值，我们给予公司23年30倍PE，给予公司目标价52.8元，维持“增持”评级。

风险提示：在建项目推进不及预期，市场开拓不及预期，海外布局风险

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